Paycom, Inc.(PAYC) 기업 소개
Paycom, Inc.(이하 PAYC)은 텐베거 발굴 프로젝트를 시작하기 전 분석했던 기업이다. PAYC를 텐베거를 찾아서 네 번째 기업으로 선정한다. 이 기업을 다시 돌아보게 된 이유는 오늘 아침에 있었던 오라클(ORCL)의 실적 발표 때문이다.
오라클 전체 실적은 꽤 잘 나왔다. 필자가 주목하는 부분은 오라클의 전체 실적 중에서 PAYC와 중복되는 사업부 실적이다. 이번 포스팅에서는 오라클의 실적과 PAYC의 연관관계, 그리고 PAYC의 미래에 대해 살펴보겠다.
PAYC에 대한 자세한 분석은 이전 포스팅을 참조하자.
PAYC와 유사한 ORCL의 사업부
앞서 이야기 했듯 오라클의 사업부 중 일부는 PAYC의 사업부와 거의 정확히 일치한다. Fusion ERP Cloud와 NetSuite ERP Cloud 사업부가 그렇다. Fusion ERP와 NetSuite ERP를 간단히 정리해보자. Fusion의 경우 대규모 비즈니스를 대상으로 커스터마이징이 가능한 제품을 고가에 판매하는 비즈니스를 한다. 반면, NetSuite ERP는 비교적 중소규모의 비즈니스를 대상으로 커스터마이징은 약해도 사용 편의성이 높은 제품을 비교적 저렴한 가격에 판매하는 비즈니스를 한다. 둘 다 ERP 소프트웨어 사업이다.
굳이 비교하자면, PAYC와 더 유사한 사업부는 NetSuite이다. PAYC의 제품도 NetSuite 와 마찬가지로 커스터마이징보다는 편의성을 중시하기 때문이다.
ORCL의 실적 발표와 경쟁사 실적 비교
ORCL은 한국 시간으로 오늘 아침(2024년 6월 12일) 실적을 발표했다. ORCL의 실적이 중요한 이유는 ORCL의 일부 사업부가 PAYC의 경쟁사이기 때문이다. 경쟁사의 실적 발표는 분석 대상 기업의 실적을 예상해볼 수 있으므로 중요하다. 간단히 살펴보자.
ORCL은 오늘 8-K를 공시하며 다음과 같은 내용을 공개했다.
5월 31에 끝난 ORCL의 fiscal 2024 4분기에서Fusion ERP와 NetSuite ERP가 YoY로 각각 14%, 19% 성장했다는 것이다. 성장률이 정말 어마어마한데, 이는 ERP 산업 자체가 빠르게 성장하고 있기 때문이기도 하고, Fusion ERP와 NetSuite ERP가 유독 사업을 잘하고 있기 때문이기도 하다.
다음 차트를 보자.
ERP 기업의 분기별 성장률이다. 지난 2년 간 ORCL의 사업부인 NetSuite와 Fusion Cloud ERP는 굉장히 빠르게 성장했다. 성장 속도가 yoy 기준으로 거의 25-30% 수준을 유지했다. 시장은 거의 씹어 먹고 있었던 것이다. 그에 반해 다른 경쟁 기업의 성장률은 비교적 저조했다. 물론 ADP, SAP 등을 생각해보면 기업의 규모 자체가 너무 크다 보니 성장률이 낮은 부분도 있다. 하지만 주식 시장은 냉정하다. 낮은 성장률을 기업 규모가 크다는 이유로 봐주지 않는다. 평균적으로 스몰캡의 주가 상승이 더 큰 이유이기도 하다.
위 그래프의 기업 중 ORCL의 사업부 만큼이나 높은 속도로 성장한 기업이 단 하나 있다. 바로 PAYC다. PAYC는 최근 마지막 분기를 제외하면 지난 2년 간 거의 20-30%에 달하는 yoy 매출 성장을 기록했다.
PAYC 매출 성장률의 둔화
문제는 최근 분기의 매출 성장 속도다. PAYC의 주가는 매출 성장률이 둔화되고 가이던스가 시장의 기대를 충족시키지 못하며 엄청난 속도로 하락했다. 위의 경쟁사별 성장률 그래프를 보면 PAYC는 2024년 3월 31일에 종료된 fiscal 2024 1분기에 11%의 실망스러운(?) 매출 성장을 기록했다. 성장 속도가 둔화될 것이라는 우려로 주가가 1년에 걸쳐 하락하고 있는 것이다.
그에 따라 주가는 어마어마하게 하락했다. 2021년 고점 $550 대비 1/3 수준이다. 나스닥과 S&P500은 역대 최고가를 달리고 있는 상황에서 굉장히 실망스러운 주가다. 왜 이런 일이 발생한걸까?
시장의 우려와 Beti®
지난 포스팅에서도 살펴봤지만 시장에서는 PAYC의 성장 둔화를 우려하고 있다. PAYC가 시장의 기대치를 충족시키지 못하는 가이던스를 발표하며 주가가 크게 하락한 것이다. 게다가 부풀려진 밸류에이션도 주가 하락에 한 몫 했다. 2021년 당시 PER은 200이었다. PER 200 기업의 성장률이 둔화되면 주가는 폭락한다. 최근에는 밸류에이션 감소에 더해 매출의 추가 감소에 대한 우려가 주가를 하락시키고 있다. 그런데 그 근거가 재미있다.
시장이 PAYC의 매출 감소를 우려하는 근거는 역설적이게도 바로 Beti의 엄청난 성장세 때문이다.
Beti는 PAYC이 2021년 7월 출시한 제품이다. 기존의 다른 제품과 달리 근로자가 직접 급여 처리를 함으로써 급여 처리 과정에서의 실수를 줄인다. 이 실수에 대한 수정 작업이 PAYC의 주요 매출 중 하나였는데, Beti이 너무 효율적이어서 문제인 것이다. 더 이상 비용을 부과할 급여처리 과정의 실수가 없는 것이다.
그런데 과연 이게 정말 PAYC 주가가 하락해야 할 이유일까? 필자의 생각엔 아닌 것 같다. 그 이유는 크게 두 가지다.
첫째, Beti의 수요 증가로 경영진이 Beti에 대한 가격을 높게 책정할 가능성이다. 만약 정말 Beti가 PAYC의 기존 제품 수요를 줄일 만큼 굉장히 인기있는 제품이라면, 경영진은 Beti에 대해 충분히 높은 가격을 책정할 것이다. 적어도 지금의 매출과 이익 성장을 유지시킬 정도의 가격 상승을 예상하는 건 꽤 합리적이라 생각한다.
둘째, Beti의 성장과는 별개로 기존 PAYC의 제품이 계속해서 성장할 가능성이다. 물론, Beti의 인기로 일시적으로 매출 성장이 둔화되었을 가능성은 있다. 그런데 Beti의 인기로 기존 제품의 매출 성장이 장기적으로도 둔화될까? 물론 그럴 수도 있겠지만, ORCL의 사업부 매출 성장을 보면, 그렇지는 않을 것 같다. 다른 기업은 10% 정도 성장하는 동안 PAYC와 ORCL의 ERP 사업부는 20-30% 성장했다. Beti로 인해 일시적으로 성장이 둔화되더라도, Beti의 수요 증가가 어느 정도 수준에서 멈추게 되면, 다시 전체 매출은 상승세로 전환할 가능성이 높다.
PAYC의 매출과 영업이익률, 그리고 가이던스
PAYC 경영진은 2024년 가이던스로 $1,885m의 2024년 매출을 제시했다. 11.3%의 yoy 매출 성장을 주장한 것이다. 1분기 yoy 매출 증가 10.7% 보다는 약간 높은 수치다.
10.7%과 11.3%의 성장이 큰 차이가 없다고 생각할 수도 있다. 그런데 분명, 시장은 PAYC의 성장 속도 둔화에 굉장히 비관적인 반응을 보였다. 그런데 연간 성장률을 보면 오히려 1분기보다 성장률이 빨라 진다.
더욱 중요한 점은 바로 빠른 Beti의 성장이 PAYC 전체 매출 성장에 가려져 있다는 것이다. 텐베거 주식의 기본 조건 중 하나다. PAYC는 단일 사업부문으로 실적을 발표하기 때문에 Beti의 정확한 성장률을 파악할 수는 없다. 하지만 애널리스트들과 시장 참여자들이 Beti의 성장으로 PAYC의 매출 둔화를 우려하는 점을 고려하면, Beti의 성장 속도가 굉장히 빠르다는 것을 간접적으로 추정할 수 있다.
PAYC의 주가 전망, 밸류에이션 및 의견
PAYC는 현재 FWD PE 18.82, 시가총액 $8.27B에 거래되고 있다. 밸류에이션 자체는 높으나 주가는 고점 대비 충분한 조정을 겪고 있다. 2022년에는 EPS $5 수준에 주가가 400달러까지 거래되는 등, PER 80에도 거래가 되었던 적이 있다. 그만큼 높은 밸류에이션으로 시장에서는 성장에 대한 큰 부담이 있었던 것이다. 지금은 주가가 고점 대비 1/3 가격으로 하락했다.
하락하는 주식을 사는 건 굉장히 위험하다. 그러나 매출과 이익이 상승하고 있고, 그 상승의 속도가 더 빨라질 것으로 판단되는 시점에서 하락하는 주가는 크게 두렵지 않다. 필자는 PAYC를 텐베거를 찾아서 네 번째 기업으로 선정하며, BetterLife 모델 포트폴리오에도 편입하겠다. PAYC의 시가총액도 $10B이하로 낮고, Beti의 성장이 전체 밸류에이션에 포함되어 있지 않다고 생각하기 때문이다.
그럼에도 리스크는 있다. 바로, 미국 고용 시장의 둔화다. 처음에는 고용 시장의 둔화로 충분한 리스크가 반영되었을 때 PAYC를 모델 포트폴리에오 편입시킬까 고민했으나 생각이 바뀌었다. 앞으로도 한동안 고용 시장이 양호할 것으로 생각하며 PAYC와 같은 ERP 기업은 계속해서 성장할 것으로 예상한다. 이제는 오히려 이전 전략과는 반대로, 고용 시장의 불안이 시작되면 어쩌면 재빠르게 PAYC를 매도해야 할 수도 있을 것이다.
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